市場概況

最近の好調な資産にはラッセル2000指数、金価格、金融株、米国債が含まれ、一方でパフォーマンスが低調な資産にはイーサリアム、原油、米ドルが含まれています。ビットコインとナスダック100指数はほぼ横ばいです。

現在、米国株式市場は依然として強気相場にあり、主要なトレンドは上昇を続けています。しかし、年末までの数ヶ月間は、取引環境が業績テーマに欠ける可能性があり、市場の上下動の余地は制限されるでしょう。市場は第3四半期の利益予想を継続的に下方修正しています。

最近、評価は若干調整されましたが、反発も早いです。現在、S&P 500指数の21倍のPERは、5年平均を大きく上回っています。

S&P 500指数の93％の企業が業績を発表し、79％の企業が1株当たりの利益が予想を上回り、60％の企業が収益が予想を上回りました。予想を上回った企業の株価のパフォーマンスは歴史的平均とほぼ同じですが、予想を下回った企業の株価のパフォーマンスは歴史的平均を下回っています。

自社株買いは、現在のアメリカ株式市場で最も強力なテクニカルサポートです。企業の過去数週間の自社株買い活動は通常の水準の2倍に達し、毎日約500億ドル(年換算で1兆ドル)、これらの買い圧力は9月中旬以降に徐々に減少していく可能性があります。

大型テクノロジー株は夏の中頃にパフォーマンスが弱まったが、主な理由は利益予想の引き下げと市場のAIテーマへの熱意の低下である。しかし、これらの株の長期的な成長ポテンシャルは依然として存在し、価格が大幅に下落することは難しい。

昨年10月から今年6月にかけて、市場はこの世代の中で最高のリスク調整リターンのいくつかを経験しました。現在、株式市場の株価収益率は高く、経済および財務の見通しは緩やかに成長しており、市場は米連邦準備制度（FRB）に対する期待も高くなっています。したがって、将来的に株式市場が過去3四半期のようなパフォーマンスを示すことは難しいと考えられます。大口資金が徐々に防御的なテーマに切り替えている兆しが見られ、このトレンドがすぐに逆転することはないと予想されるため、今後数ヶ月間は株式市場に対して中立的な態度を持つことが比較的安全だと思います。

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ジャクソンホール会議で、連邦準備制度理事会のパウエル議長は、今までで最も明確な利下げの声明を出し、9月の利下げが確定したことを示しました。彼はまた、労働市場をさらに冷やさないことを望んでおり、インフレが2%に戻る道筋に対する自信が高まっていると述べました。しかし、彼は依然として政策緩和のペースは今後のデータの動向に依存するだろうと主張しています。

パウエルの今回の発言は予想を超えるハト派的なものではなかったため、従来の金融市場では大きな波紋を呼ぶことはありませんでした。今年中の利下げ期待については、以前とほとんど変わりありません。もし今後の経済データが良好であれば、現在価格付けされている100ベーシスポイントの利下げ期待が引き下げられる可能性すらあります。

暗号市場は比較的強い反応を示しており、これはショートポジションが過剰に蓄積されたことによる圧迫や、暗号業界のプレーヤーがマクロなメッセージの理解のリズムが伝統的な市場よりも統一されていないことが原因かもしれません。しかし、現在の市場環境が暗号市場が新高値を更新することを支持するかどうかはまだ観察が必要です。一般的に新高値を更新するには、マクロ環境が緩和され、感情が徐々にリスクを取る方向に向かう必要があります。また、暗号原生テーマも欠かせませんが、現在のところ勢いが強いテーマはTelegramエコシステムの成長だけのようです。

同時に暗号市場の急騰は今週のアメリカによる昨年の非農業雇用数の大幅な下方修正とも関係がありますが、この修正は過度である可能性があり、違法移民の雇用への貢献を無視しています。そして、当初の雇用人数の統計にはこれらの人々が含まれていたため、この修正の意義はあまり大きくありません。

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金市場の経験から見ると、大部分の時期に価格はETFのポジション量と正の相関関係を示していますが、最近の2年間で市場構造が変化し、大部分の個人投資家や機関投資家は金の上昇を逃してしまい、主要な購入力は中央銀行に移りました。

ビットコインETFの流入速度は4月以降顕著に鈍化し、ビットコインベースで最近5ヶ月間に総計10%しか増加していません。これは3月に価格がピークに達したことと一致しています。無リスク利回りが低下すれば、より多くの投資家が金とビットコイン市場に参入する可能性があります。

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株式ポジションに関して、夏の初めに主観的な戦略資金が良好に機能し、適時にポジションを減らし、8月には攻撃の機会がありました。最近、主観的な戦略資金の補充速度は非常に速く、ポジションは歴史的な91パーセンタイルに戻りましたが、システム的な戦略資金の反応は遅く、現在は51パーセンタイルのみです。

株式市場の弱気筋は下落期間中にポジションを清算しました。

政治に関して、トランプの支持率は下げ止まり、賭けの支持率は上昇し、トランプは小さなケネディの支持も得た。トランプの取引は再び活発になる可能性があり、これは株式市場や暗号市場にとって全体的に良いことだ。

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資金の流れ

中国株式市場はずっと下落しているが、中国のコンセプトファンドは常に純流入している。今週の49億ドルの純流入は5週間ぶりの高水準で、12週連続の純流入となり、他の新興市場国と比較しても、中国が最も多く流入している。

ゴールドマン・サックスの顧客の観点から見ると、2月以降基本的にA株を減らし続けており、最近は主にH株と中国概念株を増やしています。

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世界の株式市場が回復し、資金が流入しているにもかかわらず、低リスク志向のマネーマーケットファンド市場は4週間連続で流入しており、総規模は6.24兆ドルに達し、歴史的な新高値を更新しました。市場の流動性は依然として非常に豊富であることがわかります。

アメリカの財政状況は注目に値します。基本的に毎年テーマとして取り上げられています。アメリカ政府の債務は10年以内にGDPの130%に達する可能性があり、利息支出だけでGDPの2.4%に達します。一方で、アメリカの世界的な覇権を維持するための軍事費支出はわずか3.5%であり、これは明らかに持続不可能です。

ドル安

過去1ヶ月間、ドル指数は3.5%下落し、2022年末以来の最速の下落速度となりました。これは市場の米連邦準備制度（FRB）による利下げ期待の高まりに関連しています。

2022年初を振り返ると、米連邦準備制度はインフレに対処するために積極的な利上げ政策を採用し、これがドルを強くしました。しかし、2022年10月になると、市場は米連邦準備制度の利上げサイクルが終わりに近づいていると予想し始め、さらには利下げを検討する可能性すらありました。このような予想は、市場のドルに対する需要を減少させ、ドルを弱くしました。

現在の相場は昔の再現のようですが、当時の過剰な投機とは違い、今日の利下げの靴が落ちようとしています。もしドルがあまりにも下がると、長期的なアービトラージ取引の解除が再び現れ、株式市場を抑制する力となる可能性があります。

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来週の二大テーマ: インフレとNVIDIA

重要な物価データには、アメリカのPCEインフレ率、ヨーロッパの8月の速報CPI、そして東京のCPIが含まれます。主要な経済圏では、消費者信頼感指数や経済活動指標も発表される予定です。企業の決算に関しては、水曜日のNVIDIAの決算に焦点が当てられます。

金曜日に発表されるPCEは、米連邦準備制度が9月18日に行う次回の決定前の最後のPCE物価データです。経済学者はコアPCEインフレの月次増加が+0.2%で維持され、個人収入と消費はそれぞれ+0.2%と+0.3%の成長が6月と同水準であると予測しています。つまり、市場はインフレが依然として穏やかな成長を維持し、さらなる下落はないと見込んでおり、これにより下振れのサプライズが生じる余地が残されています。

エヌビディアの決算予測 - 雲が晴れ、マーケットに強力な活力を注ぐ可能性

NVIDIAのパフォーマンスはAIやテクノロジー株だけでなく、金融市場全体の感情のバロメーターでもあります。NVの方は需要に一時的に問題はありませんが、最も重要なテーマはBlackwellアーキテクチャの遅延の影響についてです。私がいくつかの機関の関連分析レポートを読んだ結果、ウォール街の主流な見解はこの影響は大きくないと考えており、アナリストたちは今回の決算に対しておおむね楽観的な予測を維持しています。また、過去四四半期の間にNVDAの実際の発表結果は市場の予想を上回っています。

最核心のいくつかの市場期待指標は:

• 売上高は286億香港ドル(前年同期比+110%、前四半期比+10%)
• EPS:0.63ドル、前年同期比+133.3%、前月比+5%
• データセンターの収入245億ドル 前年比+137% 前四半期比+8%
• 利益率75.5%はQ1と横ばい

最も関心のあるいくつかの問題は:

1. Blackwellアーキテクチャは延期されましたか

UBSの分析によれば、NVIDIAの最初のBlackwellチップは最大で約4〜6週間出荷が遅れる見込みで、2025年1月末に延期されると予想されています。そのため、多くの顧客は納期が非常に短いH200を調達することに切り替えました。TSMCはBlackwellチップの生産を開始しましたが、B100およびB200が使用するCoWoS-Lパッケージング技術は複雑で良品率に課題があり、初期の生産量は当初の計画を下回っています。一方、H100およびH200はCoWoS-S技術を採用しています。

しかし、この新製品は最近の業績予測には含まれていませんでした。

Blackwellは最も早く2024年Q4の(に2025年の第1四半期に販売見込みに入るため、NVIDIAの公式な四半期業績ガイダンスが単一の四半期のものしか提供されていないため、2024年Q2およびQ3の業績への影響はあまり大きくないと考えられます。最近のSIG GRAPH会議では、NVIDIAはBlackwell GPUの遅延の影響について言及しておらず、遅延の影響はあまり大きくない可能性があることを示しています。

2. 現在の製品の需要は上昇していますか？

次に、B100/B200の減少は、2024年下半期にH200/H20の増加を通じて補うことができます。

HSBCの予測によると、B100/B200基板)UBB(の生産は44%修正されましたが、納品は2025年上半期に一部遅れる可能性があり、2024年下半期の出荷量が減少する見込みです。しかし、H200 UBBの注文は大幅に増加し、2024年第三四半期から2025年第一四半期にかけて57%の増加が予想されています。

これに基づくと、2024年下半期のH200収入は235億ドルと予測されており、これはB100およびGB200関連の収入がもたらす可能性のある195億ドルの損失を相殺するのに十分であるはずです。これは50万台のB100 GPUまたは150億ドルの暗黙の収入損失に相当し、さらに追加の付帯施設)NVL 36(による損失は45億ドルです。また、中国市場を主なターゲットとした強力なH20 GPUの勢いからの潜在的な上昇空間も見られ、2024年下半期には70万台の出荷または暗黙の収入63億ドルが見込まれています。

さらに、TSMCのCoWoSの生産能力の飛躍的な増加も、供給側からの収入増加を支える可能性があります。

顧客側では、アメリカの超大規模テクノロジー企業がNVIDIAデータセンターの収入の50%以上を占めており、彼らの最近のコメントは、NVIDIAの需要の見通しがさらに増加することを示しています。ゴールドマン・サックスの予測モデルは、世界のクラウドコンピューティングの資本支出の前年比成長が2024年と2025年にそれぞれ60%と12%に達することを示しており、以前の予測)はそれぞれ48%と9%(でした。しかし、今年が成長の年であることは明らかであり、来年は同じ成長レベルを維持することは不可能です。

以下は、超大手テクノロジー企業が最近行ったAIへの資本支出に関するコメントをまとめたもので、これらの企業が2024年および2025年の資本支出の増加を見込んでいることを示しています。

アルファベット：2024年の残りの期間において、毎四半期120億ドル以上の資本支出を予定しており、総支出は120億ドルから135億ドルに達する可能性があります。

マイクロソフト：2025年の資本支出は2024年を上回ると予想されており、AIおよびクラウド製品の成長需要に対応するためです。

資本支出は四半期ごとに増加する見込みで、現在のマイクロソフトのキャパシティを超えるクラウドコンピューティングとAIの需要を満たすためです。

特にAzureクラウドサービスのAIに関する容量制限は、2025会計年度上半期まで続くと予想されています。

メタ:そこから2024年の設備投資を予想