比特币投资巨头重塑资本游戏规则

近期，一家原本专注于商业智能解决方案的企业软件公司引起了资本市场的广泛关注。自2020年起，该公司将重心转向比特币投资，通过发行股票和可转债募集资金大规模购买比特币，成为美股市场的焦点。

2025年2月6日，这家全球持有比特币最多的上市公司宣布正式更名。当时数据显示，其资产负债表上持有471107枚比特币，约占全球比特币总供应量的2%。到2025年2月21日，该公司已经累积了近50万枚比特币，价值超400亿美元。

这家公司本质上是通过资本结构设计，将股票市场变成比特币提款机 - 以发行新股/可转债的方式募集资金加仓比特币，再用比特币持仓反哺股价估值，形成与加密资产深度绑定的资本闭环。凭借美股特有的这套高溢价融资机制，该公司不仅在比特币概念股中独占鳌头，更用股权增发与币价操控练就了一套获美股市场认证的"炼金术"。

股价波动背后的推手

这家公司的融资方式颇具创意，主要通过股票和债券的结合来完成资金募集。初期依赖发债和自有现金储备，还有部分普通股和可转债。发行普通债券虽需支付利息，但当时公司现金流状况良好，软件业务带来几千万美元的正向现金流，足以支付债务利息。

在本轮周期中，公司大规模使用了ATM（At-the-market）股票增发机制，直接在二级市场上出售股票。通过股票增发和债券发行相结合的策略，公司巧妙地玩转资本市场的"炼金术"。在杠杆率较低时，通过增发股票快速筹资买入比特币，借此加大杠杆，并在比特币上涨时提高自身的估值溢价。牛市期间，其溢价一度高达300%。

随着时间推移，市场逐渐察觉到公司在大量抛售股票，导致股价开始回落，溢价也随之缩小。同时，杠杆率下降，公司逐渐转向以发债为主的融资方式。这种变化使得公司买入比特币的节奏放缓，市场上的比特币需求也开始减弱。

从整体来看，公司在不同周期使用不同的融资策略，既利用了股票市场的高溢价优势，又通过债券来稳步加杠杆。对比特币而言，公司节奏变慢可能意味着短期内比特币上涨的动力减弱；对公司自身而言，这种多样化的融资方式使其能在不同市场环境下灵活应对。

创始人的加密货币使命

公司创始人过去一波比特币推广对整个比特币行业产生了深远影响。他通过频繁露面、接受采访、发表演讲，不仅让比特币出圈，还吸引了大批机构投资人进入市场。可以说，该公司和ETF是目前比特币市场的两大主要买家，而该公司的操作更引人注目，因为其策略是只买不卖。

在营销方面，创始人曾表示已立下遗嘱，打算在去世后销毁个人持有的比特币私钥，完全从流通中抹去这些比特币。这种"教主级别"的操作，似乎展示了他为比特币行业做出的永恒贡献。尽管未来是否会兑现承诺尚未可知，但这番言论无疑给市场注入了一剂兴奋剂。

值得注意的是，公司持有的比特币并非由创始人个人或公司直接控制，而是托管在两家可信的第三方机构，符合上市公司的审计和监管要求。

创始人不仅是比特币的大力推动者，在某种程度上甚至比一些早期投资者还要极端。早在ETF出现之前，他就将公司打造成类似比特币ETF的存在，他与某知名企业家的对话更是为比特币投资带来了关键性的推动。

近期，创始人的言论表明他支持整个数字经济的发展，提出美国应成为全球数字经济的领袖，并推动所有资产上链、代币化。他不再局限于比特币，而是看到了区块链技术在广泛领域中的潜力。这种开放态度也让他在区块链行业中获得更多认同。

资产博弈的莫比乌斯循环

当前比特币价格较高位已跌至8.7万美元附近，而该公司的持仓成本大约是6.6万美元。这引发了一个思考：如果比特币价格跌破公司购买成本，市场会发生什么？

在上一轮熊市中，公司的处境比现在更为糟糕。当时净资产已出现负数，这对任何公司来说都是极为罕见的情况。虽然一些公司在特殊情况下可能出现净资产为负，但通常会引发市场恐慌。然而，该公司当时并未清盘或被迫出售比特币，主要是因为债务到期时间尚远，没有人能迫使他们立即清盘。

有趣的是，公司创始人几乎拥有48%的投票权，这使得任何试图发起清盘的提议都变得极其困难。即便在公司财务状况紧张的情况下，债权人和股东也难以轻易提出清盘要求。

如果比特币真的跌破持仓平均成本，公司股票是否会陷入所谓的"死亡螺旋"？实际上，在上一轮熊市时这个问题就被提出过。当时公司净资产为负，市场恐慌情绪严重，但现在的市场应该更有经验了，投资者已经历过这些波动，不会像当时那么惊慌。

此外，创始人及其团队实际上拥有一些灵活的手段来应对市场波动。例如，他们可以选择发债、增发股票，甚至用持有的比特币作为抵押来借钱。公司目前拥有约400亿美元的比特币，这意味着他们可以抵押这些比特币获取资金，即使价格下跌，也可以通过补充抵押品来避免被迫出售。

更重要的是，全球范围内越来越多的主权资金和机构已开始将比特币视为储备资产，这是一个大趋势。在这背景下，比特币的长期前景依然被看好。据传，某些国家已开始购买大量比特币ETF，这预示着未来将有更多国家和机构进入比特币市场。

财富引擎还是加密寒霜？

该公司的资本运作模式恰逢其时，但其股票是否值得参与？个人观点认为，对于加密业内人士来说，该公司股票的赔率大于直接参与比特币，整体更像是比特币的加速器版本。

公司表面上是一家专注于商业数据分析的软件公司，但实际运作模式已完全转向比特币资产囤积。其股票带有杠杆效应，因持有大量比特币，并可能通过借款或发行债券来增持，这放大了股价对比特币价格变动的敏感性。当比特币上涨时，公司股价可能涨幅更大，反之亦然。

公司股票从年初的68美元一路飙升到现在约400美元，涨幅甚至超过了许多知名科技公司。有人认为这是创始人通过一种"无限资金外挂"的操作模式成功推高了股价；也有人批评这类似于庞氏骗局，并担忧可能引发下一次加密货币市场崩盘。

目前，公司的比特币投资收益大大超过其传统业务收入。尽管软件业务收入在过去数年基本没有增长，甚至有所下滑，但公司通过不断发行债券和稀释股权，筹集资金购买更多比特币，实现了整体利润上涨。这种操作将股票与比特币深度绑定，虽有好处但也带来风险，因为公司核心业务无法带来显著利润，所有前景都押注在比特币价格上涨上。

公司还通过发行无息可转换票据进一步提高融资能力。这些票据允许投资者未来将其转换为公司股权，但转换价格远高于当前股价。表面看似对投资者不利，但实际上票据持有者享有优先清算权，能够降低风险。而公司则可通过这种融资方式继续囤积比特币，推动股票和比特币价格的双重上涨。

这套玩法的高明之处在于成功将风险从公司本身转移到股市上。通过发行可转债融资购买比特币，等到债务到期时如果公司股价足够高，债权人就会选择将债务转成股票而非要求公司还钱，从而将债务问题完全转移到股票市场。因此，股票市场的多空头赔率整体大于加密市场。