稳定币市场新变局:计息稳定币兴起与美元主导地位的挑战

近期全球金融市场动荡,法币体系面临严峻考验。这种局面正在催生新一代稳定币的发展,特别是非美元、非足额储备的计息稳定币(YBS)。尽管非足额准备金稳定币仍处于理论构想阶段,但部分准备金稳定币很可能成为未来市场主流。

非美元稳定币目前仍在试验中,美元的全球货币地位依然被广泛认可。人民币不会主动大规模国际化,对美元的替代将是一个漫长的过程。因此,本文主要聚焦当前稳定币的最新发展阶段,即基于美元、足额储备的链上稳定币系统中YBS的整体面貌。这其中蕴含着后美元、非足额储备稳定币的基本形态。

美元的发行技术上是美联储和财政部的对敲,通过商业银行的信贷关系放大货币乘数,形成不同统计层次的货币流通量。在这种发行模式下,美债维系美元的缓慢通胀和短期币值稳定,美债利率成为全球金融定价基础,美元成为世界货币。代价是美国的对外逆差和各国对美元的依赖。

然而,当前美国政策正在破坏这一循环。各国开始逃离美债市场,美元和美债变成一种风险资产。美元缓慢通胀实际上是收割各国的铸币税,只有在各国必须持有、部分投入美债的情况下才能减少对美元自身的伤害。

随着美元霸权的放弃,美元对全世界收取的铸币税也将面临类似Luna-UST的死亡螺旋,只是时间会更长。割裂的世界贸易和金融体系反而成为加密货币"世界化"的催化剂。未来一段时间,全球经济体系的震荡将使稳定币之间的攻防持续存在。日益割裂的世界需要"胶水语言"和跨链桥,全球大套利时代必将以链上稳定币的形式出现。

加密货币市值是"假"的,稳定币发行量是"真"的。2.7万亿美元的加密货币市值只是对市场"容量"的一种感觉,而2300亿美元的稳定币至少有真实的储备金支持。随着某些稳定币的演变,基于链上资产的足额或超额稳定币事实上已经消亡。真实储备的另一面是资本效率或货币乘数的大幅降低。

加密市场是个"倒挂"的市场,波动的加密货币没有对应的足额稳定币。在这种架构下,YBS才有实际意义,因为可以将加密货币的波动性铸造为稳定币。但这只是理论,现实中从未成真。

某些YBS项目试图模仿真实的美元体系。然而,YBS要维持高收益率的同时挤占主流稳定币的使用空间,关键在于大多数人是想使用稳定币,而非追求收益。否则,如果所有用户都追求收益,那么收益来源就会消失。无论是费率套利还是美债上链,都需要存在损失收益或本金的对手方。

YBS的收益实际上是协议的负债,本质是获客成本。需要更多用户认可其美元等价物的标准,自行持有而非投入质押体系,才能维持下去。目前YBS的收益率远低于DeFi Summer时期,标志着暴利时代的终结和低息理财时代的来临。

未来,越来越多的YBS项目将涌现。竞争焦点依然是市场份额,关键在于是否能在维持收益率的同时挤占主流稳定币的使用空间。这需要大多数用户将其作为稳定币使用,而非纯粹追求收益。只有在这种情况下,YBS才能持续存在并发展。