比特幣投資巨頭重塑資本遊戲規則

近期，一家原本專注於商業智能解決方案的企業軟件公司引起了資本市場的廣泛關注。自2020年起，該公司將重心轉向比特幣投資，通過發行股票和可轉債募集資金大規模購買比特幣，成爲美股市場的焦點。

2025年2月6日，這家全球持有比特幣最多的上市公司宣布正式更名。當時數據顯示，其資產負債表上持有471107枚比特幣，約佔全球比特幣總供應量的2%。到2025年2月21日，該公司已經累積了近50萬枚比特幣，價值超400億美元。

這家公司本質上是通過資本結構設計，將股票市場變成比特幣提款機 - 以發行新股/可轉債的方式募集資金加倉比特幣，再用比特幣持倉反哺股價估值，形成與加密資產深度綁定的資本閉環。憑藉美股特有的這套高溢價融資機制，該公司不僅在比特幣概念股中獨佔鰲頭，更用股權增發與幣價操控練就了一套獲美股市場認證的"煉金術"。

股價波動背後的推手

這家公司的融資方式頗具創意，主要通過股票和債券的結合來完成資金募集。初期依賴發債和自有現金儲備，還有部分普通股和可轉債。發行普通債券雖需支付利息，但當時公司現金流狀況良好，軟件業務帶來幾千萬美元的正向現金流，足以支付債務利息。

在本輪週期中，公司大規模使用了ATM（At-the-market）股票增發機制，直接在二級市場上出售股票。通過股票增發和債券發行相結合的策略，公司巧妙地玩轉資本市場的"煉金術"。在槓杆率較低時，通過增發股票快速籌資買入比特幣，借此加大槓杆，並在比特幣漲時提高自身的估值溢價。牛市期間，其溢價一度高達300%。

隨着時間推移，市場逐漸察覺到公司在大量拋售股票，導致股價開始回落，溢價也隨之縮小。同時，槓杆率下降，公司逐漸轉向以發債爲主的融資方式。這種變化使得公司買入比特幣的節奏放緩，市場上的比特幣需求也開始減弱。

從整體來看，公司在不同週期使用不同的融資策略，既利用了股票市場的高溢價優勢，又通過債券來穩步加槓杆。對比特幣而言，公司節奏變慢可能意味着短期內比特幣漲的動力減弱；對公司自身而言，這種多樣化的融資方式使其能在不同市場環境下靈活應對。

創始人的加密貨幣使命

公司創始人過去一波比特幣推廣對整個比特幣行業產生了深遠影響。他通過頻繁露面、接受採訪、發表演講，不僅讓比特幣出圈，還吸引了大批機構投資人進入市場。可以說，該公司和ETF是目前比特幣市場的兩大主要買家，而該公司的操作更引人注目，因爲其策略是只買不賣。

在營銷方面，創始人曾表示已立下遺囑，打算在去世後銷毀個人持有的比特幣私鑰，完全從流通中抹去這些比特幣。這種"教主級別"的操作，似乎展示了他爲比特幣行業做出的永恆貢獻。盡管未來是否會兌現承諾尚未可知，但這番言論無疑給市場注入了一劑興奮劑。

值得注意的是，公司持有的比特幣並非由創始人個人或公司直接控制，而是托管在兩家可信的第三方機構，符合上市公司的審計和監管要求。

創始人不僅是比特幣的大力推動者，在某種程度上甚至比一些早期投資者還要極端。早在ETF出現之前，他就將公司打造成類似比特幣ETF的存在，他與某知名企業家的對話更是爲比特幣投資帶來了關鍵性的推動。

近期，創始人的言論表明他支持整個數字經濟的發展，提出美國應成爲全球數字經濟的領袖，並推動所有資產上鏈、代幣化。他不再局限於比特幣，而是看到了區塊鏈技術在廣泛領域中的潛力。這種開放態度也讓他在區塊鏈行業中獲得更多認同。

資產博弈的莫比烏斯循環

當前比特幣價格較高位已跌至8.7萬美元附近，而該公司的持倉成本大約是6.6萬美元。這引發了一個思考：如果比特幣價格跌破公司購買成本，市場會發生什麼？

在上一輪熊市中，公司的處境比現在更爲糟糕。當時淨資產已出現負數，這對任何公司來說都是極爲罕見的情況。雖然一些公司在特殊情況下可能出現淨資產爲負，但通常會引發市場恐慌。然而，該公司當時並未清盤或被迫出售比特幣，主要是因爲債務到期時間尚遠，沒有人能迫使他們立即清盤。

有趣的是，公司創始人幾乎擁有48%的投票權，這使得任何試圖發起清盤的提議都變得極其困難。即便在公司財務狀況緊張的情況下，債權人和股東也難以輕易提出清盤要求。

如果比特幣真的跌破持倉平均成本，公司股票是否會陷入所謂的"死亡螺旋"？實際上，在上一輪熊市時這個問題就被提出過。當時公司淨資產爲負，市場恐慌情緒嚴重，但現在的市場應該更有經驗了，投資者已經歷過這些波動，不會像當時那麼驚慌。

此外，創始人及其團隊實際上擁有一些靈活的手段來應對市場波動。例如，他們可以選擇發債、增發股票，甚至用持有的比特幣作爲抵押來借錢。公司目前擁有約400億美元的比特幣，這意味着他們可以抵押這些比特幣獲取資金，即使價格下跌，也可以通過補充抵押品來避免被迫出售。

更重要的是，全球範圍內越來越多的主權資金和機構已開始將比特幣視爲儲備資產，這是一個大趨勢。在這背景下，比特幣的長期前景依然被看好。據傳，某些國家已開始購買大量比特幣ETF，這預示着未來將有更多國家和機構進入比特幣市場。

財富引擎還是加密寒霜？

該公司的資本運作模式恰逢其時，但其股票是否值得參與？個人觀點認爲，對於加密業內人士來說，該公司股票的賠率大於直接參與比特幣，整體更像是比特幣的加速器版本。

公司表面上是一家專注於商業數據分析的軟件公司，但實際運作模式已完全轉向比特幣資產囤積。其股票帶有槓杆效應，因持有大量比特幣，並可能通過借款或發行債券來增持，這放大了股價對比特幣價格變動的敏感性。當比特幣漲時，公司股價可能漲幅更大，反之亦然。

公司股票從年初的68美元一路飆升到現在約400美元，漲幅甚至超過了許多知名科技公司。有人認爲這是創始人通過一種"無限資金外掛"的操作模式成功推高了股價；也有人批評這類似於龐氏騙局，並擔憂可能引發下一次加密貨幣市場崩盤。

目前，公司的比特幣投資收益大大超過其傳統業務收入。盡管軟件業務收入在過去數年基本沒有增長，甚至有所下滑，但公司通過不斷發行債券和稀釋股權，籌集資金購買更多比特幣，實現了整體利潤漲。這種操作將股票與比特幣深度綁定，雖有好處但也帶來風險，因爲公司核心業務無法帶來顯著利潤，所有前景都押注在比特幣價格漲上。

公司還通過發行無息可轉換票據進一步提高融資能力。這些票據允許投資者未來將其轉換爲公司股權，但轉換價格遠高於當前股價。表面看似對投資者不利，但實際上票據持有者享有優先清算權，能夠降低風險。而公司則可通過這種融資方式繼續囤積比特幣，推動股票和比特幣價格的雙重漲。

這套玩法的高明之處在於成功將風險從公司本身轉移到股市上。通過發行可轉債融資購買比特幣，等到債務到期時如果公司股價足夠高，債權人就會選擇將債務轉成股票而非要求公司還錢，從而將債務問題完全轉移到股票市場。因此，股票市場的多空頭賠率整體大於加密市場。