穩定幣市場新變局:計息穩定幣興起與美元主導地位的挑戰

近期全球金融市場動蕩,法幣體系面臨嚴峻考驗。這種局面正在催生新一代穩定幣的發展,特別是非美元、非足額儲備的計息穩定幣(YBS)。盡管非足額準備金穩定幣仍處於理論構想階段,但部分準備金穩定幣很可能成爲未來市場主流。

非美元穩定幣目前仍在試驗中,美元的全球貨幣地位依然被廣泛認可。人民幣不會主動大規模國際化,對美元的替代將是一個漫長的過程。因此,本文主要聚焦當前穩定幣的最新發展階段,即基於美元、足額儲備的鏈上穩定幣系統中YBS的整體面貌。這其中蘊含着後美元、非足額儲備穩定幣的基本形態。

美元的發行技術上是聯準會和財政部的對敲,通過商業銀行的信貸關係放大貨幣乘數,形成不同統計層次的貨幣流通量。在這種發行模式下,美債維系美元的緩慢通脹和短期幣值穩定,美債利率成爲全球金融定價基礎,美元成爲世界貨幣。代價是美國的對外逆差和各國對美元的依賴。

然而,當前美國政策正在破壞這一循環。各國開始逃離美債市場,美元和美債變成一種風險資產。美元緩慢通脹實際上是收割各國的鑄幣稅,只有在各國必須持有、部分投入美債的情況下才能減少對美元自身的傷害。

隨着美元霸權的放棄,美元對全世界收取的鑄幣稅也將面臨類似Luna-UST的死亡螺旋,只是時間會更長。割裂的世界貿易和金融體系反而成爲加密貨幣"世界化"的催化劑。未來一段時間,全球經濟體系的震蕩將使穩定幣之間的攻防持續存在。日益割裂的世界需要"膠水語言"和跨鏈橋,全球大套利時代必將以鏈上穩定幣的形式出現。

加密貨幣市值是"假"的,穩定幣發行量是"真"的。2.7萬億美元的加密貨幣市值只是對市場"容量"的一種感覺,而2300億美元的穩定幣至少有真實的儲備金支持。隨着某些穩定幣的演變,基於鏈上資產的足額或超額穩定幣事實上已經消亡。真實儲備的另一面是資本效率或貨幣乘數的大幅降低。

加密市場是個"倒掛"的市場,波動的加密貨幣沒有對應的足額穩定幣。在這種架構下,YBS才有實際意義,因爲可以將加密貨幣的波動性鑄造爲穩定幣。但這只是理論,現實中從未成真。

某些YBS項目試圖模仿真實的美元體系。然而,YBS要維持高收益率的同時擠佔主流穩定幣的使用空間,關鍵在於大多數人是想使用穩定幣,而非追求收益。否則,如果所有用戶都追求收益,那麼收益來源就會消失。無論是費率套利還是美債上鏈,都需要存在損失收益或本金的對手方。

YBS的收益實際上是協議的負債,本質是獲客成本。需要更多用戶認可其美元等價物的標準,自行持有而非投入質押體系,才能維持下去。目前YBS的收益率遠低於DeFi Summer時期,標志着暴利時代的終結和低息理財時代的來臨。

未來,越來越多的YBS項目將湧現。競爭焦點依然是市場份額,關鍵在於是否能在維持收益率的同時擠佔主流穩定幣的使用空間。這需要大多數用戶將其作爲穩定幣使用,而非純粹追求收益。只有在這種情況下,YBS才能持續存在並發展。