暗号資産市場のマクロ分析：マクロ再構築、政策転換と市場価格ロジックの再構築

I. 概要

2025年第二四半期、暗号資産市場は高熱度行情から短期調整への移行を経験しました。複数のセクターが順番に活発になりましたが、マクロ圧力の影響が徐々に現れています。世界経済の不安定な状況、アメリカの経済データの反復、さらに連邦準備制度の利下げ予想の変化が相まって、市場は価格設定論理の再構築を待つ重要な時期に入っています。同時に、政策面でも新たな変化が見られます。特定の政治家による暗号通貨に対する前向きな発言が、ビットコインが国家戦略的な準備資産となるという投資家の期待を引き起こしました。現在、市場は依然として中期的な調整段階にありますが、構造的な機会が形成されつつあり、価格基準はマクロレベルで変化しています。

二、マクロ環境:従来の論理が崩壊し、新しいアンカーポイントはまだ確立されていない

2025年5月、暗号資産市場はマクロ論理の再構築の重要な時期にあります。従来の価格設定フレームワークは急速に崩壊しており、新しいバリュエーションのアンカーポイントはまだ形成されていないため、市場はあいまいで焦燥感のあるマクロ環境に置かれています。経済データ、中央銀行の政策の方向性、そして世界的な地政学および貿易関係の限界的な変化が、不安定さの中の新たな秩序の姿勢で暗号市場全体の行動パターンに影響を与えています。

まず、ある国の中央銀行の金融政策は「データ依存」から「政治とスタグフレーション圧力の駆け引き」という新しい段階に移行しています。最近発表されたインフレデータによれば、インフレ圧力は緩和されているものの、全体的には粘着性が依然として高く、特にサービス業の価格は堅固であり、これは労働市場の構造的な不足と相まって、インフレが迅速に低下することを難しくしています。失業率はわずかに上昇しているものの、中央銀行の政策転換の下限にはまだ達しておらず、これにより市場は利下げの時期を当初の6月から第4四半期、さらにはそれ以降に大幅に遅らせるという期待を持っています。中央銀行の総裁は公の場で年内の利下げの可能性を排除していないものの、彼の言葉の中では「慎重に観察する」や「長期的なインフレ目標の維持」が強調されており、これにより流動性緩和のビジョンが現実の前でさらに遠のいています。

この不確実なマクロ環境は、暗号資産の資金価格基盤に直接影響を与えています。ビットコインは構造的な資金の後押しで震荡し上昇する傾向を維持していますが、次の重要な関門を突破するための動力を形成することはできず、伝統的なマクロ資産との「アライメントパス」が崩壊していることを反映しています。市場はもはや単純な資産連動ロジックを適用することはなく、暗号資産には独立した政策のアンカーと役割のアンカーが必要であることを徐々に認識し始めています。

同時、年初から現在まで影響を及ぼしている地政学的要因が重要な変化を遂げています。以前は一時的に加熱していた国々間の貿易紛争が著しく冷却しています。最近、特定の政治チームが「製造業の回帰」というテーマの焦点を移していることは、短期的には対立がさらに激化しないことを示しています。これにより、「地政学的リスク回避+ビットコインのリスクヘッジ資産」という論理が一時的に退潮し、市場は暗号資産の「リスクヘッジのアンカー」に対してプレミアムを与えず、新たな政策支援とストーリーの推進力を再び探し始めています。

より深いレベルで見ると、全世界の金融システムは「アンカーポイントの再構築」というシステム的なプロセスに直面しています。ドル指数は高位で横ばいし、金、国債、株式市場の相関関係は乱れ、暗号資産はその中に挟まれています。伝統的な避難資産のように中央銀行の裏付けを持たず、主流の金融機関に完全にリスク管理の枠組みに取り入れられていない状況です。この「リスクでも避難でもない」中間的な状態は、市場における主要な暗号資産の価格付けを「相対的に曖昧な領域」に置かせています。この曖昧なマクロアンカーは、下流のエコシステムにも波及し、さまざまな分岐した物語が爆発的に出現するものの、持続することが難しいです。マクロ的な増量資金の支援がない状況では、チェーン上の局所的な繁栄は「迅速に点火され、すぐに消火する」という回転の罠に陥りやすいです。

私たちはマクロ変数が主導する「去金融化」の転換ウィンドウに入っています。この段階では、市場の流動性とトレンドは単純な資産間の相関関係によって推進されるのではなく、政策の価格決定権と制度の役割の再分配に依存します。暗号資産市場が次のシステム的な再評価を迎えるためには、新しいマクロのアンカーを待つ必要があります。それはビットコインが国家の戦略的準備資産として公式に確立されることかもしれませんし、中央銀行が明確に利下げサイクルを開始することかもしれません。または、世界の多くの国々の政府がオンチェーン金融基盤に対して受け入れることもあります。これらのマクロレベルのアンカーが本当に実現したときにのみ、リスク選好の全面的な回帰と資産価格の共振的な上昇が見られるでしょう。

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三、政策変更:ステーブルコイン法案が承認、州レベルのビットコイン準備計画が構造的な期待を引き起こす

2025年5月、ある国の上院は正式にステーブルコイン法案を通過させ、世界で最も制度的な影響力を持つステーブルコインの立法プランの一つとなりました。この法案の通過は、ステーブルコインの規制枠組みの確立を示すだけでなく、明確な信号を発信しました: ステーブルコインはもはや技術実験品やグレーな金融ツールではなく、主権金融システムの核心に入った一部であり、デジタル通貨の影響力の有機的な延長となります。

この法案の核心内容は主に3つの側面に焦点を当てています。第一に、規制機関がステーブルコイン発行者に対するライセンス管理権限を確立し、銀行と同等の資本、準備金、透明性の要件を設定すること。第二に、ステーブルコインと商業銀行、決済機関との相互運用性に法律的基盤と標準インターフェースを提供し、小売決済、クロスボーダー決済、金融の相互運用性などの分野での広範な利用を促進すること。第三に、分散型ステーブルコインに対して「技術サンドボックス」の免除メカニズムを設け、コンプライアンス可能な制御フレームワークの下でオープンファイナンスの革新の余地を残すこと。

マクロの視点から見ると、この法案の通過は暗号資産市場に対する三重の構造的な期待の変化を引き起こしました。まず、通貨システムの国際的な延展経路に"チェーン上の固定"という新しいパラダイムが現れました。ステーブルコインはデジタル時代の"連邦小切手"として、そのチェーン上の流通能力はWeb3内部の支払いにサービスを提供するだけでなく、通貨政策の伝達メカニズムの一部として、新興市場における競争優位性を強化する可能性があります。

次に、安定コインの合法化によって引き起こされるオンチェーン金融構造の再評価があります。コンプライアンスに適合した安定コインのエコシステムは流動性の爆発期を迎え、オンチェーン決済、オンチェーンクレジット、オンチェーン台帳の再構築の論理はDeFiとRWAs資産のブリッジング需要をさらに活性化させるでしょう。特に、伝統的な金融環境における高金利、高インフレ、地域通貨の変動といった背景の中で、安定コインは「制度間アービトラージツール」としての特性により、新興市場のユーザーやオンチェーン資産管理機関をさらに引き寄せることになるでしょう。

より構造的な意味では、複数の州政府が法案通過後に直ちにビットコイン戦略備蓄計画を発表しました。5月下旬の時点で、ある州はビットコイン戦略備蓄法案を通過させ、複数の州が一部の財政盈余をビットコイン備蓄資産に配分すると発表しました。その理由には、インフレヘッジ、財政構造の多様化、地域のブロックチェーン産業の支援などが含まれます。ある意味では、この行動はビットコインが「民間の合意資産」から「地方財政資産表」に組み込まれ始めたことを示しており、ゴールド時代の各州の準備金論理のデジタル再構築を意味します。

これらの政策の動向は、新たな構造的な景観を共に促成する:ステーブルコインは「チェーン上のドル」となり、ビットコインは「地方の金」となる。両者はそれぞれ支払いと準備の2つの観点から、伝統的な通貨体系と共生し、ヘッジする。一方は規則的で、一方は自由である。このような状況は、地政学的金融の分裂や制度への信頼の低下が見られる2025年に、別の安全なアンカーロジックを提供することになる。このことは、5月中旬にマクロデータが不調であったにもかかわらず、暗号資産市場が高位での振動を維持していた理由を説明している。なぜなら、政策レベルでの構造的な転換が市場の底支えとなり、長期的な確実性を確立しているからである。

四、マーケット構造:レースのローテーションは激しいが、主なラインはまだ確認されていない

2025年第二四半期の暗号資産市場は、非常に張力のある構造的矛盾を示しています: マクロレベルの政策期待は改善しており、ステーブルコインとビットコインは「制度的埋め込み」に向かっています; しかし、ミクロ構造レベルでは、本当に市場のコンセンサスを持つ「メインストリートトラック」が常に欠けています。これにより、全体の市場は明らかに頻繁なローテーション、持続性の弱さ、一時的な「空転」の特徴を示しています。言い換えれば、資金はチェーン上で流動している速度は依然として存在していますが、方向感と確実性はまだ再構築されておらず、これは2021年や2023年のいくつかの「単一トラックの主上昇波」サイクルと鮮やかな対比を形成しています。

まず、セクターのパフォーマンスから見ると、2025年5月に暗号資産市場は極端に分化した構造を示しました。複数のトラックが順番に「ドラムを叩いて花を回す」式に強化され、各サブトラックの持続的な爆発周期は2週間未満で、後続の追随資金が迅速に崩壊しました。例えば、ある公チェーンのMemeは一時新たなFOMO熱を引き起こしましたが、コミュニティのコンセンサス基盤が弱く、市場の感情が過剰になったため、相場は急速に高位で調整しました。AIトラックのトッププロジェクトは「高Beta高ボラティリティ」という特徴を示し、株式市場のAIウェイト株の感情に大きく影響され、チェーン内の自発的な物語の継続性が欠けています。一方、あるプロジェクトを代表とするRWAセクターは確実性がありますが、エアドロップの期待が部分的に実現されたため、「価格と価値の乖離」の整理期間に入りました。

資金の流れのデータは、このローテーション現象が本質的に構造的な流動性の氾濫を反映しているものであり、構造的な牛市の開始ではないことを示しています。5月中旬以降、あるステーブルコインの時価総額の成長は停滞し、他のステーブルコインはわずかに回復しました。オンチェーン取引所の取引量は日平均25〜30億ドルの変動範囲を維持しており、3月の高点と比較して約40％減少しています。市場には明らかな新たな資金流入はなく、ただ既存の資金が「局所的な高ボラティリティ+高エモーション」の短期取引機会を探しています。このような状況下では、たとえセクターが頻繁に切り替わっても、強い主導線の相場を形成することは難しく、逆に「バトンを渡す」ような投機のリズムがさらに拡大し、小口投資家の参加意欲が低下し、取引の熱気とソーシャルの熱気の乖離が加速しています。

一方で、バリュエーションの階層化現象が深刻化している。一線ブルーチッププロジェクトのバリュエーションプレミアムは顕著であり、ヘッド資産は引き続き大資金の支持を受けているが、ロングテールプロジェクトは「ファンダメンタルが価格設定できず、期待が実現できない」という困難な状況に陥っている。データによれば、2025年5月には、時価総額上位20の通貨が総時価総額の割合に占める割合は71%に近づき、2022年以来の最高値を記録し、従来の資本市場の「集中度の回帰」特性に似た状況を呈している。「広範囲な市場相場」が欠如する中で、市場の流動性と注目は少数のコア資産に集中し、新しいプロジェクトや新しい物語の生存空間がさらに圧縮されている。

一方で、オンチェーンの行動も変化しています。あるパブリックチェーンのアクティブアドレス数は数ヶ月の間で40万前後で安定していますが、DeFiプロトコルのTVL全体は同期して上昇しておらず、オンチェーンのインタラクションが「断片化」と「非金融化」の傾向が高まっていることを反映しています。Meme取引、エアドロップ、ドメイン登録、ソーシャルネットワークなどの非金融型インタラクションが徐々に主流となっており、ユーザー構造が「軽いインタラクション+重い感情」へと移行していることを示しています。このような行動は短期的な熱をもたらすものの、プロトコルの構築者にとっては、収益化と保持の圧力がますます明らかになり、革新の意欲が制限されています。

産業の観点から見ると、現在の市場は依然として複数の主軸が共存しているが、主な上昇波が不足している臨界点にある。RWAは依然として長期的な論理を持っているが、規制の遵守が実現し、エコシステムが自発的に成長するのを待つ必要がある。Memeは感情を喚起することができるが、「文化シンボル＋コミュニティ動員」の能力を持つリーダーが不足している。AI＋Cryptoの想像の余地は巨大だが、技術の実現とTokenのインセンティブメカニズムは依然として合意の基準に達していない。ビットコインエコシステムは初めて規模を持ち始めているが、インフラはまだ整っておらず、依然として初期の「試行錯誤＋ポジショニング」の段階にある。

要するに、現在の市場構造は四つのキーワードで要約できます: ローテーション、分化、集中、試探。ローテーションは取引の難易度を高め; 分化は中長期の配置スペースを圧縮; 集中は評価がトップに回帰することを意味し、長尾は泥沙が混ざる; しかし、すべてのホットスポットの本質は、依然として市場が新しいパラダイム、新しい主軸が「コンセンサス+資金」の二重認識を得ることができるかを試していることです。

未来の主線が形成されるかどうかは、主に三つの要因の共鳴に依存します。第一に、2020年のDeFiや2021年のMemeに似た、チェーン上のネイティブなヒットメカニズムが現れるかどうかです。